Як залучити інвестиції у стартап: юридичні інструменти

Три способи залучити капітал і що в них різне

Стартап залучає гроші одним із трьох способів: продає частку за погодженою оцінкою, бере конвертований інструмент, який стане часткою потім, або бере звичайний борг. Вибір визначає не «смак засновника», а відповідь на одне питання: чи можна зараз обґрунтовано оцінити компанію.

Головне непорозуміння, з яким приходять засновники: «ми підпишемо SAFE, як у Delaware». В українському праві конструкція з назвою SAFE не існує, але функціональні аналоги є — і вони прописані в законі, а не вигадані юристами. Деталі нижче, та попередження варто дати одразу: ці інструменти доступні, якщо товариство є резидентом Дія Сіті.

Інвестиційні угоди межують зі сферою M&A — детальніше в розділі M&A. Огляд тем — у хабі Корпоративне право.

Продаж частки за погодженою оцінкою

Класичний спосіб — продаж частки інвестору в обмін на капітал. Технічно це відбувається двома різними шляхами, і вони мають зовсім різні наслідки для грошей компанії:

1. Збільшення статутного капіталу з прийняттям нового учасника. Інвестор вносить додатковий вклад, гроші надходять у компанію і йдуть на розвиток. Це те, що зазвичай мають на увазі під «раундом».
2. Купівля частки у наявного учасника. Гроші надходять засновнику особисто, а не компанії. Це вихід (cash-out), а не фінансування проєкту.

Переплутати ці дві конструкції легко, а різниця принципова: у другому випадку компанія не отримує жодної гривні, і за кілька місяців здивований інвестор виявляє, що «інвестиції» лежать у приватній кишені. У term sheet шлях потрібно назвати прямо.

Окремо про оцінку вкладу. Якщо інвестор вносить не гроші, а майно чи права, їх грошова оцінка затверджується рішенням загальних зборів. Тут засновнику варто бути уважним: завищена оцінка немонетарного вкладу інвестора означає, що він отримав частку дешевше, ніж здається на папері.

Інвестор у цій конструкції отримує повний набір корпоративних прав, тому права сторін потрібно одразу зафіксувати в корпоративному договорі — у статуті більшість цих домовленостей або не розкриєш, або розкриєш публічно.

Конвертована позика: договір позики з альтернативним зобов’язанням

Це найцікавіша норма для стартапу, і про неї мало хто знає. Стаття 29 Закону України «Про стимулювання розвитку цифрової економіки в Україні» № 1667-IX прямо передбачає «договір позики з альтернативним зобов’язанням» — українську законну форму конвертованої позики.

Як це працює за текстом норми:

• договір позики укладається між кредитором та резидентом Дія Сіті (товариством) як боржником;
• договором може бути передбачено, що на вимогу кредитора боржник як виконання альтернативного зобов’язання зобов’язаний прийняти кредитора до складу учасників або збільшити розмір його частки (якщо кредитор уже є учасником);
• відповідна сума позики вважається додатковим вкладом кредитора для оплати частки;
• виникнення, зміна чи припинення цих прав та обов’язків може бути обумовлено відкладальними чи скасувальними обставинами — тобто конвертація може бути прив’язана до наступного раунду, досягнення метрик або дати.

Найважливіша деталь — формула за замовчуванням. Якщо договором не встановлено інших правил, розмір частки кредитора визначається як коефіцієнт відношення непогашеної частини позики до суми непогашеної частини позики та розміру статутного капіталу товариства станом на момент пред’явлення вимоги.

Цю формулу потрібно прочитати двічі, бо вона не містить ні оцінки компанії, ні дисконту, ні cap — тих самих параметрів, через які ведуться всі перемовини в американському SAFE. Отже:

1. Якщо ви не напишете власну формулу, спрацює законна, прив’язана до розміру статутного капіталу. У стартапу зі статутним капіталом 1 000 грн і позикою 100 000 доларів це дає інвестору частку, близьку до 100 %.
2. Тому valuation cap, дисконт і порядок перерахунку потрібно прописувати прямо в договорі — закон це дозволяє словами «якщо договором не встановлено інші правила визначення грошової оцінки додаткового вкладу».

Другий практичний момент: рішення загальних зборів учасників резидента Дія Сіті про надання згоди на укладення такого договору приймається одностайно всіма учасниками. Один міноритарій, який не з’явився на збори або проголосував проти, блокує інструмент. Тому згоду всіх учасників потрібно забезпечити до того, як інвестору обіцяно конвертовану позику.

Якщо компанія не є резидентом Дія Сіті, статтю 29 застосувати не вийде. Залишаються обхідні шляхи: звичайна позика плюс корпоративний договір із зобов’язанням прийняти інвестора до складу учасників, або структурування через іноземну холдингову компанію. Обидва варіанти слабші за захистом, і це ще один аргумент оцінити вступ до Дія.City.

Опціон: придбання частки з відкладальною обставиною

Поряд зі статтею 29 у тому ж Законі № 1667-IX є стаття 30 — «Придбання частки у статутному капіталі з відкладальною або скасувальною обставиною (опціон)». Законодавець прямо називає цю конструкцію опціоном, тобто в українському праві є своя назва для того, що засновники звично звуть option agreement.

Логіка проста: придбання частки обумовлюється настанням обставини. Залежно від того, яку обставину обрано, одна й та сама норма обслуговує різні сценарії:

• Інвесторський опціон — право інвестора докупити частку, якщо компанія досягає (або не досягає) показників;
• Мотиваційний опціон для команди — право фахівця придбати частку після вестингу; про цю конструкцію детальніше в матеріалах про опціонні програми для працівників та ESOP в IT;
• Захисний опціон засновника — право викупити частку інвестора за визначених обставин.

Головна умова якісного опціону — обставина має бути перевірюваною без спору. «Досягнення успіху продукту» — не обставина, а запрошення до конфлікту. «Отримання компанією виручки не менше X грн за період Y, підтверджене фінансовою звітністю» — обставина.

Технічно виконання опціону забезпечується тим самим механізмом, що й корпоративний договір: безвідкличною довіреністю з корпоративних прав за статтею 8 Закону про ТОВ. Її особливості:

1. видається для виконання або забезпечення виконання зобов’язань сторони корпоративного договору;
2. до закінчення строку не може бути скасована без згоди представника або може бути скасована лише у випадках, прямо передбачених у ній;
3. підлягає нотаріальному посвідченню;
4. припиняється, якщо припиняється зобов’язання, для забезпечення якого її видано;
5. у разі порушення прав довірителя представник на його вимогу має припинити нею користуватися, а у разі спору довіреність може бути скасована судом.

Останній пункт — відповідь на найчастіше побоювання засновників: безвідклична довіреність не є «довічним чеком» для інвестора, суд може її скасувати.

Корпоративний договір і можливість обрати іноземне право

Корпоративний договір регулюється статтею 7 Закону України «Про товариства з обмеженою та додатковою відповідальністю» № 2275-VIII, і після змін 2021–2022 років він став значно придатнішим для венчурних угод.

Що тепер прямо дозволено:

• договір може бути оплатним або безоплатним (до змін закон вимагав безвідплатності, що ламало будь-яку комерційну логіку);
• додатковими сторонами можуть бути саме товариство та треті особи — тобто інвестор підписує договір разом із компанією, а не лише з учасниками;
• договір може передбачати умови або порядок визначення умов, на яких учасник має право або зобов’язаний купити або продати частку, і визначати випадки, коли таке право чи обов’язок виникає. Це законна основа для drag-along, tag-along, put і call;
• сторони можуть обрати право, за умови дотримання положень Закону України «Про міжнародне приватне право» (частина 7 статті 7, додана Законом № 2465-IX від 27.07.2022). Для угоди з іноземним фондом це часто вирішальний аргумент.

Що заборонено, і про це варто знати до підписання:

1. Договір, яким встановлюється обов’язок учасників забезпечити голосування згідно з вказівками органів управління товариства, є нікчемним (частина 4 статті 7). Тобто не можна зобов’язати учасників голосувати так, як скаже директор або рада.
2. Корпоративний договір, який не відповідає вимогам частини 1 статті 7, є нікчемним — не «оспорюваним», а нікчемним, тобто недійсним без рішення суду.

І корисна властивість: зміст корпоративного договору не підлягає розкриттю і є конфіденційним, якщо інше не встановлено законом або договором. Саме тому комерційні домовленості з інвестором живуть у корпоративному договорі, а не в статуті, який бачить кожен охочий в ЄДР.

Term sheet і due diligence: що перевіряє інвестор

Term sheet — попередній документ, який фіксує ключові умови до підписання остаточних договорів. За загальним правилом він не створює обов’язку інвестувати, але окремі його положення зазвичай є обов’язковими, і саме їх засновники підписують не читаючи:

• конфіденційність — обов’язкова і діє незалежно від того, чи буде угода;
• ексклюзивність (no-shop) — заборона вести перемовини з іншими інвесторами протягом визначеного строку. Для стартапу, який шукає раунд, це реальне обмеження;
• розподіл витрат на due diligence і юридичний супровід;
• застосовне право і порядок вирішення спорів.

Далі — due diligence. Перелік того, що зриває угоди в українських стартапах, доволі стабільний:

1. Права інтелектуальної власності не в компанії. Код написали ФОПи без належного передання майнових прав, або розробник працював за трудовим договором, а документів про перехід прав на службовий твір немає. Це найчастіша причина зриву.
2. Непрозора структура власності. Частки, оформлені «на знайомого», усні домовленості з першими учасниками, незавершений вихід учасника.
3. Обіцянки опціонів без документів. Трьом ключовим фахівцям «пообіцяли по 5 %», і це не оформлено нічим.
4. Податкові та трудові ризики щодо схем оформлення команди — порівняння моделей у матеріалі про гіг-контракт проти ФОП.
5. Невизначеність щодо персональних даних, якщо продукт працює з даними користувачів ЄС.

Практичний висновок: інтелектуальну власність і структуру власності потрібно впорядкувати до початку перемовин. Під тиском due diligence ті самі дії обходяться дорожче, а інвестор використовує знайдені дефекти для зниження оцінки.

Інструменти розподілу ризику, якщо дефекти вже знайдено, у Законі № 1667-IX також названі: стаття 32 — «Запевнення та компенсація», тобто українські representations & warranties з indemnity. Там само є стаття 26 (договір про нерозголошення) і стаття 27 (договір про утримання від вчинення конкурентних дій).

Валютні правила НБУ та коли потрібен дозвіл АМКУ

Дві теми, які засновники або ігнорують, або переоцінюють.

Валютні обмеження. Базова постанова Правління НБУ «Про роботу банківської системи в період запровадження воєнного стану» від 24.02.2022 № 18 діє за принципом «заборонено все, крім прямо дозволеного». Для інвестицій це означає асиметрію:

• вхід капіталу вільний — нерезидент може вкладати кошти та набувати корпоративні права в українській компанії;
• вихід доходу обмежений. Репатріація дивідендів нерезиденту дозволена, але за умов: інвестор має володіти частками або акціями не менше шести місяців до дати операції; переказ здійснюється безпосередньо на іноземний рахунок нерезидента або через депозитарну систему, а не на рахунок в українському банку з подальшим переказом за кордон; діє ліміт 1 млн євро в еквіваленті на місяць, і репатріювати можна дивіденди за період діяльності, що розпочався з 1 січня 2023 року.

Окрема новація, яка прямо стосується конвертованих інструментів: НБУ створив умови для конверсії боргу резидента-позичальника за зовнішнім кредитом у внесок нерезидента до статутного капіталу цього резидента. Тобто механізм «позика від нерезидента → частка» має валютний шлях, а не лише цивільно-правовий.

Висновок для term sheet: умови виходу інвестора та виплати доходу потрібно узгоджувати з валютними правилами ще на етапі структурування, інакше угода буде юридично чистою і практично нездійсненною.

Дозвіл АМКУ. Засновники часто бояться антимонопольного погодження там, де його точно не потрібно. Частина 1 статті 24 Закону України «Про захист економічної конкуренції» вимагає попереднього дозволу, зокрема якщо сукупна вартість активів або сукупний обсяг реалізації товарів учасників концентрації з урахуванням відносин контролю за останній фінансовий рік, у тому числі за кордоном, перевищує еквівалент 30 млн євро, і при цьому вартість активів або обсяг реалізації в Україні не менш як у двох учасників перевищує еквівалент 4 млн євро у кожного. Закон містить і другий, альтернативний тест, прив’язаний до показників самого об’єкта придбання в Україні та частки на ринку, — його межі слід перевіряти за текстом статті 24 на дату угоди.

Для seed-раунду українського стартапу перший поріг практично недосяжний, тому дозвіл не потрібен. Але якщо інвестором є велика міжнародна група, показники вважаються з урахуванням відносин контролю, тобто по всій групі — і тут поріг легко перетинається. Що варто знати в такому разі:

1. концентрація, яка потребує дозволу, забороняється до його надання; до цього моменту учасники мають утримуватися від дій, які можуть обмежити конкуренцію;
2. набуття частки у розмірі 25 % і більше вже є концентрацією;
3. строк розгляду заяви — як правило 45 днів з дня надходження, за спрощеною процедурою — 25 днів; якщо виявлено підстави для заборони, відкривається справа і розгляд триває довше;
4. здійснення концентрації без потрібного дозволу є порушенням, за яке передбачено штраф до 5 % доходу (виручки) за останній звітний рік;
5. дозвіл не надається, якщо концентрація заборонена відповідно до Закону України «Про санкції» — тому походження коштів і структуру власності інвестора потрібно перевіряти самостійно.

Захист засновника: що фіксувати обов’язково

Засновник програє не на розмірі частки, а на правах, які непомітно підписав разом із нею. Мінімальний перелік того, що має бути свідомо врегульовано:

1. Перелік питань, які вимагають згоди інвестора. Інвестор завжди проситиме veto-права. Нормально дати їх на фундаментальні рішення: продаж бізнесу, новий раунд, зміна статуту, реорганізація. Ненормально — на операційні: наймання, ціни, вибір підрядників.
2. Захист від розмиття та право участі в наступних раундах. Симетрично: якщо інвестор має anti-dilution, засновник має розуміти його математику на конкретних цифрах, а не в термінах.
3. Вестинг засновників. Так, інвестор зазвичай вимагає, щоб частки самих засновників «заслуговувалися» з часом. Це не образа, а страховка від виходу співзасновника на третьому місяці з 40 % компанії.
4. Порядок вирішення тупикових ситуацій (deadlock). Без цього будь-яка розбіжність між двома рівними учасниками означає параліч.
5. Умови виходу. Drag-along і tag-along мають бути взаємними; односторонній drag-along на користь інвестора означає, що він може продати бізнес разом із вашою часткою за ціною, яку визначить сам.
6. Захист від рейдерських сценаріїв. Контроль за реєстраційними діями, порядок передання документів, оновлення даних у ЄДР — про це в матеріалі про захист від рейдерства.

І найпростіше правило, яке заощаджує найбільше: не підписуйте term sheet, щоб «потім домовитися в договорі». На практиці term sheet задає рамку всієї угоди, і повертати умови назад на етапі остаточних договорів майже не вдається.

Юристи корпоративної практики LEGIUS супроводжують інвестиційні угоди від аналізу term sheet до реєстраційних дій, балансуючи інтереси засновників та інвесторів. Структуру варто узгодити і з податковими наслідками — це зона практики податкового права. Якщо ви отримали term sheet, зверніться за консультацією до підписання, а не після.